首屈一指的 IT 集成商，掌握优质客户资源。公司在全国拥有70 余家分支机构，形成遍布全国的营销服务渠道。渠道之外，凭借长期积累的客户资源以及对行业的深刻理解，公司能够高效对接上游产品与下游需求，快速打通巨头们与行业客户间的隔阂。对于腾讯、华为等之前不涉足行业 IT 市场的科技巨头来说，与优秀的集成商合作是双赢之举；

  腾讯参股 共 探云医疗， 后疫情时代发展的潜在能力大。2017年，公司与腾讯签署协议，合作真正开始启动。2019 年 3 月双方联合发布 iMedical Cloud，同时上线云 HIS，“一链三云”战略逐步落地。通过与腾讯的合作，公司在原有高端客户的基础上，能够服务更多中小客户，提高产品化率，提高业绩弹性。新冠疫情突发，东华积极抗疫，此次疫情也给互联网医疗、区域卫生、医保控费等医疗 IT 细致划分领域带来了机会，行业有望保持高景气；

  东华与华为鲲鹏合作，有望迎来二次腾飞机遇。东华与华为鲲鹏合作的意义在于 1）服务器产销是全新业绩增长点。2）扩大软件市场占有率。公司软件率先融入鲲鹏的同时，也将受益鲲鹏计算产业的成长，在不断磨合中抢占先机。3）云 MSP 转型良机。传统 IT 服务企业以系统集成和软件开发业务为主，毛利率低，人效低。借助华为生态，公司有望加速转型；

  大语文赛道：适逢政策红利期，中文未来大语文一马当先。政策红利期，中文未来大语文一马当先高考改革下英语一年两考、文理统考预计数学难度下降，语文难度提高重要性前置，尤其阅读量大幅度的提高（19年高考语文卷面总字数增至1万+）；全国教材统一）（部编版），新教材古诗文篇幅同增近8成，着重考察大语文综合素养，教材统编也为K12龙头异地扩张创良机。中中文未来创始人窦昕本身系大语文领域元老级人物，故公司先发优势显著，公司借资金、品牌认知优势，有望实现与大语文标签深度绑定；

  线下板块：存量加密存量加密+跨区扩张+师资支撑，尚处黄金发展阶段。存量城市尤其上海、深圳等一线、8家差距巨大，仍有加密提升空间。跨区扩张方面，20年2月好未来、新东方覆盖城市数分别已达70/90个，而中文未来覆盖城市数仅为37个，横向对标看跨区域扩张有支撑。师资方面，师徒搭课（高薪保证）+课程模块化切分（削弱议价），保证现存师资团队稳定；磨课制度+完善晋升体系，新进师资规模化培养体系现雏形。三驾马车护航坚定看好线下业务爆发成长；

  线上板块：在线化基因得天独厚，模型优化带动利润率上行带动利润率上行。在线教育模型详解：大班模型能否盈利主看获客成本与低-正价转换率，而正价续班率、招生规模决定盈利规模上限；满班率决定小班模型盈利与否，而模型规模盈利需具备规模化培养教师与配套教研能力，故相对高壁垒；PK其他学科语文偏感性，可弱化互动，线上化优势得天独厚；目前公司线人略超预期，结合模型测算净利率约33-36%，且再融资计划重点发力线上，线上产品模型仍存优化空间（流量成本（流量成本+）续班率），未来有望带动公司整体利润率上行；

  盈利预测：预计20-22年EPS-0.04、0.46、0.58元（考虑增发摊薄，线元。

  公司以技术导向、毛利率高等特点占据传统安全龙头位置。由第一代安全专家组成创始团队，陆续开创性定义了远程安全评估系统、网络入侵防护系统（IDPS）、Web应用防火墙（WAF）、安全配置核查系统等细分市场。多个领域份额和排名中保持长年第一或前；

  得益于产品迭代和渠道能力，新安全市场先发优势也正在建筑。在态势感知新安全赛道中，奇安信、安恒等在监管领域表现突出；而空间同样广大的行业态势感知领域，公司第一梯队玩家身份逐渐坐实，2020年来项目金额和数量与安恒等可比公司相当，处于领先位置；

  运营商和政府优势行业正逢东风：（1）在运营商市场具独特优势，而运营商2020年CAPEX预算增幅升至10%，5G预算则呈数倍陡增，快速放大安全投入基数；（2）2020年是等保2.0加速落地，政府需求明确，国家队背景对G端业务提振明显，并和中电科旗下企业存在协同预期；

  有别于大众的认知：（1）态势感知领域竞争力未被预期，行业子赛道中公司订单领先；（2）运营商市场景气度在高位，19Q4短期波动造成预期差。催化因素：运营商订单20Q1快速升温，疫情后周期政府端安全需求快速释放；

  盈利预测：维持2020~2022年净利润预测为3.2亿、4.4亿和5.7亿，EPS为0.41元、0.55元和0.72元，对应PE为53X、39X和30X。复合增速超过可比公司，估值水平却低估约57%。

  SIP和和VCS双赛道发展，独特销售经营渠道优势显著，首次覆盖给予“买入”评级。亿联网络是以音视频通信为基础的统一通信解决方案提供商，面向全球企业用户更好的提供统一通信解决方案，公司产品以SIP话机产品为先导，随公司切入视频和云服务赛道，VCS业务占比逐年上升，产品结构一直在优化调整，毛利率持续保持高位。公司与经销商密切配合，采取强管控、细分工、精合作的管理模式，建立起覆盖全球100多个国家的分销体系，并形成销售渠道优势，随着5G通信技术的升级叠加“新冠”疫情推动企业上云的大势所趋，公司有望在VCS领域再造一个“王者”，经营业绩超预期；

  SIP王者，发力高端客户，业绩高增长可持续。公司主营的SIP业务占公司营收比例超70%，产品线丰富，目前市占率全球第一。公司积极适应业务发展需求，目标客户由数量众多的中小企业客户逐渐向大型、高端客户延伸，客户包括美国电信运营商AT&T、Verizon，德国电信、法国电信、英国电信等大型运营商，并于近年来与微软等统一通信行业领导者达成战略合作伙伴关系，构筑核心技术高护城河锁定利润，公司SIP全球市场龙头地位稳扎稳打，经营业绩有望持续高增长；

  公司拥抱VCS业务长期成长价值，有望再造一个“王者”。公司抢先布局深入研发VCS，积极拥抱5G带来的网络升级和应用场景多元化，以“云+端”为基础，“云-端”协作共同提供极致的音视频体验，且针对中小企业依托云平台满足其定制化需求，业务不断取得突破。公司凭借完善的渠道分销体系拓展VCS业务，经营效果事半功倍，先重点发力中小企业后不断拓展至高净值客户，VCS业务市场占有率有望逐步扩大，未来业绩有望超预期；

  高端光模块龙头具备先发优势，首次覆盖给予“买入”评级。中际旭创主营高端光通信收发模块。从内部管理看，中际旭创具备领先的技术优势和稳定合作的全球头部客户资源，公司最早量产并批量出货400G光模块，已具备先发优势；从外部环境看，光模块市场因数据中心及5G基站建设需求共振，产品有望量价齐升。内外结合，中际旭创市占率有望稳步提升，行业龙头将迎风再铸辉煌，未来经营业绩高增长可期；

  技术领先、高价值客户稳定，中际旭创毛利率高于同行。光模块行业是技术密集型行业，企业具有领先的COB封装技术、光路设计能力，成本降低的同时能提供定制化的优质服务，毛利率领先同行。公司的客户主要是Google、Amazon、脸书、阿里巴巴等全球云计算中心头部企业，以及华为、中兴通讯这样的电信设备商巨头，随着高毛利率的中高速率光模块产品出货量增加，公司凭借强大的技术背景和优质的客户资源，预计整体毛利率可以稳中有升；

  光模块高景气新周期来临，公司经营业绩有望超预期。光模块应用场景大致上可以分为数据通信、电信网络两个方向。数通市场方面，受益于国外数据中心升级及架构切换，叠加国内“新基建”对数据中心建设的推动，高速光模块市场需求量激增，公司作为高速光模块领域龙头受益明显；电信市场方面，受益于5G基站大建快建及传输承载网的升级，公司积极布局电信级光模块并已在华为、中兴通讯取得较大突破，有望在电信市场挤入头部供应商序列。公司在数通市场确保龙头优势，在电信市场再创辉煌，有望受益电信与数通光模块发展的共振风口，迎来新一轮高成长，经营业绩有望超预期；

  公司受益5G建设放量带来光传输设备需求激增。烽火通信作为国际知名信息通信网络产品与解决方案提供商，产品覆盖通信系统设备、光纤光缆以及数据网络产品，是全球光传输设备的主要供应商之一。随着5G基站大规模建设，传输网对传输速率提出了更加高的要求，光传输设备亟待升级，高速光传输设备需求激增。公司作为国内光通信产业链最完整的公司之一，产品品种类型齐全，经营业绩稳健，借助国有企业品牌竞争力及产品性价比优势，市场占有率有望逐步扩大，带来经营业绩边际改善；

  5G建设如火如荼，高速光通信设施需求激增。面对爆发增长的移动数据流量、海量设备连接，作为5G网络的“大动脉”光传输设备有望将迎来新一轮加快速度进行发展契机。5G将驱动4K/8K、AR/VR等业务逐渐走向成熟，高带宽以及低时延的需求倒逼对现有光传输设备的改造升级（包括新建），光传输设备有望从低速走向高速，产品形态将更为丰富以满足5G多样的行业应用，高速光传输设备的需求激增有望带来公司经营业绩边际改善；

  聚焦主业持续加码研发，公司业绩有望超预期。公司经营业绩持续向好，近十年营收增速平均在15%以上。公司狠抓研发，每年将营收的10%以上作为研发投入，同时聚焦主业光通信领域，提供产品范围涵盖光通信全产业链，能够为客户提供一体化的综合解决方案，公司持续的高研发投入确保公司在国内甚至全球光传输领域处于领头羊。5G传输网将是一次大变革，不单单是速率的提升还包括关键技术切片等的支持，公司有望在5G时代与头部传输设备厂家缩小差距，市场占有率逐步提升带来业绩超预期；

  氮化镓（三代）：GaN适用高频、高功率且电压小于600V的场景。由于在高效率及小型化领域的优异性能，氮化镓在射频、充电等多方面的优势显著。GaN市场具有较高增速，在射频、电力电子领域有广泛的潜在需求。从现在5G基站的加速建设角度来看，GaN由于性能的优越，以及5G基站对于射频爆发式增长的需求，GaN有望实现快速渗透，且随着规模化效应，成本有望进一步下降，再次助力全下游领域的渗透率提高；

  砷化镓（二代）：GaAs由于高频、抗辐射、耐高温及发光效率高的特性被大范围的应用消费电子射频领域（PA和和Switch）以及光电子Vcsel等领域。随着5G拉动消费电子射频端对于PA和Switch价量的提升，以及GaAs在PA等领域的占比逐步的提升，GaAs将在射频领域进一步提升市场规模；在Vcsel方面随着3D感应渗透率提高以及5G带动对于高速大容量光通讯的需求，GaAs将会受到Vcsel这一新成长推手的帮助继续增长；

  碳化硅（三代）：SiC压在电压600V及以上的高功率领域具有优势。目前已被用于新能源汽车及风力等行业。根据Yole，2018年SiC电力电子器件市场规模约4亿美元，2023年成长至14亿美元。SiC目前在新能源汽车大多数都用在充电桩，预计未来在汽车器件上将有更广阔的潜在用途；

  定增募资继续深度布局MiniLED和和MicroLED。我们大家都认为在LED行业Mini以及MicroLED具备清晰度、画质、厚度、反应速度等方面的优点，渗透率将持续提高，带来潜在需求空间。公司在2019年公告非公开募集70亿元，用于投入总投资金额约138亿元的半导体研发与产业化项目（一期），主要投资于氮化镓、砷化镓、特种封装业务、以及公共配套板块。预计后续项目达产后预计实现年出售的收益82.44亿元，对应净利润19.92亿元，将显著增厚公司业绩；

  “前段材料++中段工艺++后段客户”全面布局深化外观结构ODM蓝图。规模效应、生产管理和客户资源是行业竞争核心，公司已实现从基础材料到中段工艺再到后段客户的全面深入布局，目前技术实力、规模生产能力已位于行业前列。基础材料端，公司已全方面覆盖防护玻璃到外观新材料蓝宝石、陶瓷，技术行业领先。中段工艺端广泛布局专利、自主开发核心设备。2015年公司获得专利数为230件，到2018年已达到1234件。公司专用设备自主研发，生产所用的大部分工装夹具、模具、辅材也多为自制，完美适配公司的生产线排布和工艺技术特点，关键设备的性能、效率和自动化程度、能耗等指标优于市场标准化设备。后段客户覆盖面广，客户资源优质。凭借优异的产品性能和技术优势，公司不断抢占市场占有率，成功切入国内外知名消费电子和汽车等厂商的供应链，包括全球前五大智能手机品牌上苹果、三星、华为、OPPO、VIVO、小米等，全球新能源汽车领航者特斯拉等汽车电子客户，及其他消费电子客户如LG、亚马逊、微软等，客户资源优质；

  汽车智能化加速发展，公司已深度布局。全世界汽车产业电动化+智能化趋势明显，汽车电子化产品需求爆发。随着汽车电子化程度不断加深，车载显示屏将朝大屏、多屏方向加快速度进行发展。公司深度布局，2018年公司启动蓝思湘潭生产基地建设，面向汽车厂商提供中控屏、外观装饰件以及其他部件。凭借在消费电子行业长期积累的技术实力和良好口碑，公司已和多家知名汽车品牌厂商建立了长期、稳定的战略合作伙伴关系，包括特斯拉等全球高端新能源汽车厂商。目前，公司已成为全球新能源汽车知名品牌厂商供应链的核心一级供应商，具备稳定、长期、大批量提供车载电子设备完整组件、外观结构件完整组件的能力；

  龙头享受5G去金属化大趋势。5G时虑到信号干扰和无线充电，玻璃、陶瓷等非金属材料迎来重大机遇，将逐步取代以铝合金为代表的金属外壳材料。智能手机端，iPhone前后盖板均采用玻璃，安卓旗舰机型的主流后盖板已从2.5D升级为3D，且未来3D有望向前盖板渗透。部分高机型如华为P30Pro等已采用更复杂的瀑布屏。瀑布屏侧面弯曲近90度，使触摸屏延伸到了手机侧面，进而取代了金属中框和功能按钮。此外，历代Applewatch材质也以陶瓷和玻璃为主。5G时代迎来去金属化，玻璃和陶瓷工艺技术难度随着产品升级逐渐加大，公司迎来重大机遇；

  盈利预测：预计公司20/21/22年收入为375、441、495亿元，归母净利润依次为36.67、45.69、55.00亿元，选取苹果产业链龙头公司立讯精密、鹏鼎控股和歌尔股份作为可比公司，可比公司2020年PE为32倍，蓝思为21倍。

  厚积薄发，经营能力呈现较强韧性。在2019年10月实体清单、2020年疫情影响下，公司业务表现出较强韧性，经营指标保持稳健，体现较强的抗风险能力。19Q4单季度收入、利润继续保持增长，20Q1在疫情冲击下也仅小幅下滑，表现超市场预期。预计公司未来将继续推进控风险、保增长、谋发展，展现一直以来持续投入和构建的较强业务能力；

  “实体清单”应对较为平稳，积极采用替代物料和替代方案。物料备货大幅增长，单季度现金流有所下降。2020Q1末存货金额达到125亿元，相比去年同期增长113%。备货造成的现金流影响为一次性的脉冲效应，在19Q3单季度经营性现金流有明显下滑之后，单季度经营性现金流保持一个同比较为稳定的状态。充足的备货以应对供应链不确定性，为公司方案、产品的调整留下足够的时间窗口。预计短期内仍会有较高存货，长期则有望逐渐恢复正常的商业所需库存；

  EBG、、SMBG增长较快，数字化业务持续推进。境内收入同比增长16.20%。公司首次披露三大事业群收入情况，2019年，PBG增速4%，EBG、SMBG增速约23~24%，表现优于PBG。2019年，公安行业需求偏弱，落地项目较少。EBG保持相对较高增速，数字化转型需求呈现，公司在各个行业的应用优势较为突出；

  人员增长将放缓，未来将提升人均效益。2019年员工人数增速增长17%。2016年以来的人员大规模投入，主要来自于业务扩张、统一软件架构搭建、营销下沉、智能化升级、其他业务及创新业务的投入等。海康已经在多个维度完成转型与升级，沉淀了较强的业务能力和风险应对能力。未来，在海内外大环境下，人员增速预计将放缓，公司有望进入降本提效、提升人均效率的过程；

  盈利预测：预计2020~2022年公司归母净利润分别为137/167/200亿元。

  公司一季报业绩表现亮眼，盈利能力持续改善，2020年有望驶入增长快车道。公司2019年实现收入23.25亿元（+7.39%），由于对比克坏账减值近2800万元，扣非后利润为3.06亿元（+3.27%），相对平稳；2020年一季度公司实现收入5.21亿元（+1.62%）、归母净利润9875万元（+59%），扣非后为9528万元，同比增长59.4%，电解液和氟化工盈利能力均出现明显改善，2020年公司有望告别过去缓慢增长周期，驶入增长快车道；

  业务板块各有亮点，电解液稳步前行，氟化工业绩贡献超60%。（1）氟化工：聚焦精细，主打进口替代，随着产品和客户结构持续改善，19年盈利创出历史新高，而622吨精细氟化学品项目已然起航，未来将助力氟板块稳步增长；（2）电解液：19年Q3电解液盈利见底回升，而国内电解液利润率处于历史低位，未来进一步让利空间较小，而新宙邦溶剂项目将于今年投产，将显著增厚电解液利润，未来公司竞争策略也将更为丰富；（3）半导体化学品：毛利率持续改善，接近盈利边缘，未来随着产能爬坡和客户认证推进，具备一定盈利弹性；（4）电容化学品：产品结构调整叠加公司领导者地位，毛利率持续攀升，但量价存在一定不确定性，下游需求仍需跟踪；

  长期将构筑起“产品+解决方案”新材料平台。公司采取相关业务多元化发展战略，形成新能源汽车、电子信息与半导体、含氟化学品三大板块协同共振发展模式，而依靠核心氟化工技术搭建的新材料平台、解决方案平台也将不断被大家所认知，未来从新能源到半导体、从氟化工到各类新材料，公司产品的延伸范围将不断拓展，发展空间也将被彻底打开；

  盈利预测：预测公司2020-2022年每股收益分别为1.13、1.43、1.63元（前期20/21年预测值为1.23/1.57元，预测值有所下调原因为公司定增完成，股本增加，同时电解液出货量略有下调），参考可比公司合理估值水平，我们认为公司2020年合理估值为44倍市盈率，对应目标价49.7元。

  动力电池销量超预期，营收净利高增。宁德时代发布年报，2019年公司实现营业收入457.88亿元（+54.63%），归母净利45.60亿元（+34.64%），扣非净利39.15亿元（+25.15%），剔除加速计提折旧影响6.45亿以及一次性资产减值损失7.53亿（考虑所得税影响），真实利润好于报表利润；

  市占率继续提升，一超地位稳固。公司2019年装机32.3GWh，市占率51.8%，较2018年的41.2%进一步大幅提升，其中磷酸铁锂装机量11.4GWh，三元装机量19.3GWh，市占率分别为57.2%/50.2%。装机量低于公司确认收入的销量（40.25GWh），预计主要因车企装机与电池厂出货存在时滞，存在库存，且更换需求提升，公司2019年海外销量约为2GWh；

  降本增效显著，规模效应进一步显现，费用率稳步下降。整体毛利率下滑3.73pct至29.06%，Q3毛利率低点，Q4有所回升。降本增效显著，2019年动力电池业务单价下滑至0.96元/wh（-17.18%），通过原材料降价及技术水平提升，成本下降至0.69元/wh（-10.08%），毛利率下降至28.45%（-5.65pct），由于2019年加速计提折旧，对毛利率影响约1.97%，实际毛利率更高。受益营收规模扩大，管理费用及研发费用摊薄，期间费用率下滑2.27pct至13.54%。由于北美锂业长期股权投资及应收款减值准备计提约4.97亿，同时固定资产减值损失3.89亿，一次性负面影响较大；

  全球领先的持续高强度研发投入，龙头地位进一步夯实。公司2019年研发投入29.92亿（+50.28%），高于LG化学整个电池业务部门（22.8亿），凭借中国工程师红利，实际投入更是远强于日韩竞争对手，加速赶超。受益于销售规模放大，管理费用率进一步下降至10.54%（含研发，-1.56pct）。员工人数增长至2.49万人（+69.09%），其中研发技术人员5364名，博士143名、硕士1943名，研发团队和实力遥遥领先；

  公司为国内非等速传动轴绝对龙头，综合市占率为40%-50%，其中轻卡市场占有率46%，重卡市场占有率达45%，工程机械（轮式）市场占有率高达60%以上。国内非等速传动轴市场排名第二的万向钱潮，其市占率为10-20%，其余企业市占率更低；

  公司最核心优势为低成本优势，公司低成本优势来源于规模优势以及产业链纵向一体化（毛坯锻造件和钢管等原材料自供）。公司近年毛利率、净利率均保持较高水平，领先于行业及竞争对手。2018年远东传动和万向钱潮传动轴净利率分别为15.78%、4.38%，2019H1二者净利率分别为15.18%、3.69%。公司的传动轴其实是很挣钱的业务。公司整体毛利率为31%，但是重型系列产品毛利率为38%，工程机械产品毛利率为35%；

  公司充分受益于当前重卡和工程机械的高景气度。公司非等速传动轴在重卡市场占有率达45%，工程机械市场占有率60%以上。重型系列产品收入占比为40%左右，工程机械产品收入占比为11%。2020年重卡将受益于蓝天保卫战带来的国三重卡淘汰以及基建投资加大带来的需求增加，中长期受益于行业持续规范带来的运力下降以及公路货运量中枢的持续提升。2020年工程机械受益于基建投资提速和机器换人，从而仍然保持较高景气度；

  公司19年营业收入129亿（+33.9%），增速较去年+10pp，增速显著提高，迈上新台阶。归母净利润18.5亿（-18.0%），增速由正转负，。扣非净利润19.1亿（+22.8%），增速较去年-26pp。利润端波动较大主要由于公司投资的上市公司公允价值变动损失1.8亿，去年同期收益6.1亿，扣除此影响后归母净利润增23.7%。估计调整后净利润24亿（+38%）。公司人员快速提高，目前21744人（较去年底增4744人），增长28%。全年服务客户数量3900（+11%），客户粘性强，老客户收入贡献约九成。

  20年1季度收入31.8亿（+15.1%），较去年同期下降14pp。归母净利润3.0亿（-21.6%），扣非归母净利润3.8亿（-24.1%），考虑公允价值变动和股权激励影响，估计调整后净利润5.8亿（+11%）。增速下降主要受到疫情对于武汉研发基地以及临床业务的影响。

  中国区实验室方面，19年启东小分子研发投入运营，苏州毒理扩建80%，无锡细胞基因治疗投入运营；cdmo方面，合全常州第五个原料药实验室投产，今年1月寡核苷酸公斤级车间投入运营；美国区实验室方面，费城1.5万平实验室陆续投入使用，腺相关病毒悬浮培养平台正在扩建，今年可以达到500和1000L；临床方面，除了之前并购的wuxiclinical，19年并购了pharmspace数统公司。

  19年毛利率38.95%，较去年下降0.5pp，主要是由于股权激励费用增加了成本8300万元，临床业务中代垫费用毛利低增长较快。

  预计公司2020～2022年EPS分别为1.34元、2.31元、3.04元，对应PE分别为75.6倍、43.8倍、33.3倍。维持公司“买入”评级。给予目标价114.0元。

  4月 16 日，公司公告称：拟向 2 名特定对象，即国投招商管理的先进制造产业投资基金二期以及公司控股股东暨实际控制人梁耀铭，发行不超过 2073.4 万股，发行价 48.23 元/股，拟募集资金不超过 10 亿元，主要用于偿还银行贷款及补流，锁定期分别为 18 个月及 36 个月。先进制造产业投资基金二期将成为公司战略投资者，合作期限 3 年。

  1.引进优质产业基金为战投，业务、技术、运行、资金全方位协同公司引入的国投招商管理的先进制造产业投资基金二期，注册资本高达 50.25 亿元，资金实力雄厚，未来将在资金、技术、治理、渠道等多方面助力公司快速发展。该战投是由多家投资主体发起设立的产业投资基金，重点投资于先进制造业及相关生产性服务业，在先进制造和医药健康领域有广泛的布局，亦拟在体外诊断、医学检验技术及服务、高端医疗器械、创新药等领域继续投资，同时智能制造领域也是其投资方向，例如战投目前参股的南京药捷安康生物科技有限公司即为一家小分子创新药研发企业。

  同时，该基金的第一大股东为国家财政部（持股26.04%），基金管理人为国投招商，国投招商核心高管层具备丰富股权投资与股权管理经验，预计战投和金域将在以下领域合作与协同：

  1）业务方面，战投将着力推动其所投资的 IVD 企业、ICL 企业、创新药企、高端医疗器械制造企业、医疗机构等产业上下游企业（如有）与金域开展业务合作，拓宽市场渠道，促进业绩提升。

  2）技术引进方面，战投将推进与金域共同引入包括质谱检测、分子检测、分子病理在内的前沿技术，提升公司整体盈利能力与下游粘性。

  3）运营方面，共同提升金域运营管理能力；资本合作方面，与金域在资本市场、资本结构优化与资金运用等方面展开合作，加快其发展。综上，本次引进战投将推动公司的产业技术升级，降本增效，增强公司创新能力，提升综合竞争力。

  2.实控人参与定增，彰显长期信心，募资金将助力公司快速发展本次定增预案中，除战投拟认购 8.5 亿元外，剩余 1.5 拟由实控人、董事长兼 CEO 梁耀铭先生认购，梁总既有专业医学背景，又有丰富管理经验，本次发行前直接+间接控制公司 37.40%的股权，预计发行后将直接+间接控制公司 36.43%的股权，实控人地位稳固，本次增资的股份锁定期 3 年，彰显长期信心。本次定增募投项目拟为，偿还银行贷款及补流各 5 亿，将有效缓解公司因规模扩张产生的资金压力，降低财务费用。

  3.公司业绩还将有加速及超预期可能分析公司业绩高增长、净利率等显著提升的原因，我们认为：

  1）公司完成 37 家省级检验中心的布局+目前与近400 家医疗机构合作共建区域检验和病理诊断中 心,资本开支减少，实验室逐步进入盈利期。

  早在 2016 年，公司拥有的 37 家实验室就已超过半数达到盈利，其中23 家设立于 2015 年以前的实验室实现盈利 19 家。截止 19Q3，盈利的省级实验室增加至 27 家，按照实验室建成时间，及需要 3-5 年进入盈利期测算，预计今年将有 30 家左右达到盈利状态。实验室整体盈利状况良好，广州金域 19H1 净利润增速 47.8%，净利率 11%；四川金域 19H1 净利润增速27%，净利率 18%；昆明金域 19H1 净利润增速32%，净利率 14.6%；长沙金域19H1 净利润增速 65%，净利率 9.9%；贵州金域 19H1 净利率 17.6%。未来随着更多实验室进入盈利期，公司业绩还将有加速及超预期可能。

  从近三年趋势看，化学发光占比呈下降趋势，新型检验基因医学占比快速提升，2017 年慢慢的变成了公司第一大检验项目。特检中理化、质谱检验毛利率最高，基本维持在65%-70%水平；传统的生化发光毛利率在 40%左右，其收入占比逐步从 2015 年的 24.3%下降至 17年前三季度的 22%。

  拆分金域的成本构成（试剂、人工、费送费、外包成本、折旧等），人工+配送费占收入比例从 14 年的 16%下降至 18 年的 13.5%，占营业成本的比例从 14 年的 31.5%快速下降至23.2%，这是公司形成四级实验室网络布局并进一步下沉、以及样本量提升带来的规模效应的体现。此外，19 前三季度公司销售费用为 5.88 亿，同比仅上升 0.06 个点；管理费用为 3.6 亿，同比下降了 0.42 个百分点；预收账款增加 67.6%至 5232 万，也是很好的验证。

  19年 4 月，公司向 45 名中高层及核心技术人员授予 657 万份限制性股票，对应业绩考核为：以 18 年归母净利润为基数，19-22 年增速不低于 22%、48.84%、81.59%、121.54%（剔除股权激励费用），假设每年均完成目标，则 19-22 年的归母净利润增速均不低于 22%。其中 19-21年需摊销费用分别为 1623/1793/1108 万元。

  盈利预测：实验室逐步进入盈利期带来业绩弹性， 19 年业绩连续超预期，因此上调业绩预期，预计 19-21 年归母净利润分别为 3.95、 5.28、6.89 亿元，对应 PE 分别为 76X、57X 和 44X，维持“买入”评级。

  通策医疗发布2019年年度报告，业绩符合预期。2019年实现营业收入18.9亿元，较2018年同比增长22.52%；实现归母净利润4.63亿元，较2018年同比增长39.44%。

  通策医疗发布2020年一季度报告，2020年Q1实现营业收入1.93亿元，同比减少51.08%，实现归母净利润-1854.7万元。

  报告期内，公司毛利率延续16年以来的提升趋势。我们预计，公司毛利率的持续提升与客单价，诊疗人次，以及高附加值业务结构优化密切相关。同时，在规模效应与平台集约流程的协同下，期间费用率继续下降，使整体净利润率有所提升。

  总院分院运营表现稳健，维持健康内生增长。当前整体店龄结构呈优，随着新建分院梯队试步入利润释放期，公司业绩逐步导入良性循环。

  受疫情影响2020Q1业绩短期承压，公司旗下医院自1月底起全部诊疗服务，3月初公司陆续恢复下属医院急诊业务，其他业务逐步开展。但种植、牙周超声波等操作时间长、气溶胶产生较多的口腔择期手术和治疗仍未恢复。公司业务虽受到一定影响，但3月末经营情况已逐步恢复。

  根据一季报及考虑疫情影响，我们调整2020-2021年净利润预测幅度（-5.7%、-4.8%），预计公司2020-2022年实现归属母公司净利润分别为5.80亿元、7.40亿元、9.45亿元，对应EPS分别为1.81/2.31/2.95元，对应当前股价分别给予估值P/E67.2倍、52.7倍、41.2倍，维持“增持”评级。

  口腔医疗需求短期波动的风险，医疗风险，医患社会问题；医疗事故风险；新建口腔医院在培育期亏损、经济效益不明确等风险；并购医院整合低于预期的风险；商誉减值风险，质押风险等。

  营收端表现良好，表观净利润受股权激励费用摊销拖累。近日，公司陆续发布年报和一季报，其中 19 年营收和净利润分别同比增长 31.7%和 6.9%，收入端增长良好，若剔除股权激励费用对净利润的影响（不考虑所得税），公司归母净利润约 1.7 亿元，同比增长 34.8%；2020年一季度，受疫情影响，公司营收端同比增长-24.0%，但净利润表现相对出色，不考虑期间摊销的 1486 万股权激励费用，净利润同比增长 25.1%。

  各业务板块增长稳健，费用控制良好。从年报来看：1）检测试剂（+23%）。公司获批的22 种体外诊断试剂覆盖了肿瘤精准治疗最重要的 EGFR、KRAS、BRAF 等基因，能够对组织和血液等多种样本进行检测；2）检测服务（+60%）。厦门艾德医学检验所与上海厦维医学检验所作为公司下设的第三方医学检验机构，拥有ADx-ARMS、 Super-ARMS、二代测序(NGS)、数字 PCR（ddPCR）等 7 大检测技术平台，能够对肺癌、结直肠癌等多种肿瘤类型提供专业的分子检测服务。费用方面，销售费用率为 38.1%，稳中有降；若剔除股权激励费用影响，19 年管理费用率约为 6%，控制良好。

  国际化战略不断推进， 保持肿瘤伴随诊断龙头地位。公司多项产品通过欧盟CE 认证；肺癌多基因检测试剂盒（艾惠健）入选日本国家癌症中心项目；ROS1 试剂盒在日本、韩国获批上市并被纳入医保；EGFR 试剂盒也已纳入中国台湾医保。2019 年，公司陆续与礼来（LOXO）、卫材和强生达成临床合作。我们认为，公司在肿瘤伴随诊断领域技术储备充分，并且产品国际化在不断推进，在该领域龙头地位相对稳固。

  由于新冠疫情冲击的影响， 我们下调了全年检测试剂业务的增速，重新预测公司 2020-2022 年可实现归母净利润 1.96/2.86/3.71 亿元（原预测 20-21 年净利润为 2.07/3.01 亿元），对应 EPS 为 1.33/1.95 /2.52 元。根据可比公司给予 2020 年 64 倍 PE 估值，对应目标价 85.12 元，维持“增持”评级。

  凯利泰2020年全年营收2.26亿元（-21.82%），归母净利润0.50亿元（-30.79%），扣非归母净利润0.42亿元（-37.57%）。受疫情影响二月至四月初医院门诊量和手术量大幅减少，公司各版块收入和营业利润均较上年同期会降低。考虑疫情影响，一季度业绩整体符合预期，二季度开始多数地区终端医院手术量已逐步恢复。

  椎体成形与椎间孔镜手术的需求刚性相对较强，但手术紧迫性相对不强，疫情影响下相关手术多选择延期，但需求本身最终仍需要得到满足，预计疫情带来的阶段性影响将在未来几个季度逐步弥补。加之国产骨水泥获批将提供更为全面的整体解决方案；单价较高的PKP对PVP的替代有望提升盈利能力，预计椎体成形全年有望维持稳健增长。

  2019年Elliquence国内业务整合顺利，销售团队规模预计扩充到近20人，新双极射频手术电极套装获批将进一步完善产品线。美国区受产品纳入医保影响，1~2月收入保持较高增速，疫情恶化后随受到一定影响，但相关手术多数在日间手术室而非大医院开展，部分手术仍可继续开展。运动医学领域持续推进，投资利格泰后布局进一步全面，形成预防、诊断、修复、重建全面布局的产品体系。

  投资建议：中长期大骨科赛道持续拓宽，维持“买入”评级。疫情对公司一季度收入端与利润端均带来一定影响，但考虑到脊柱微创手术择期性质较强，下半年需求有望反弹。在中性假设下，小幅下调盈利预测，预计20~22年归母净利润达到3.76/4.92/6.37亿，同比增长24.5/30.8/29.5%，对应当前股价PE为48/36/28X，但考虑到运动医学布局使公司大骨科赛道进一步拓宽、射频消融、椎体成形领域新产品陆续落地，按照2022年32~35XPE，上调目标价为28.2~30.9元，维持“买入”评级。

  年公司免疫诊断试剂收入达到 13.89 亿元，同比增长 33%。其中，我们估算 2019 年磁微粒化学发光试剂收入增速约 45-46%，板式发光试剂同比下降 30%，酶联免疫试剂同比下降 10%，公司估计截至 2019 年底全国化学发光仪保有量超过 4100 台。截至 1Q20 公司估计铺设 A1 流水线 流水线条，流水线医院诊疗量大幅下降，我们估计化学发光试剂收入同比下降 15-20%， 但我们大家都认为目前医院诊疗已逐步恢复，预计 2020全年装机量超过 1200 台，磁微粒化学发光试剂同比增长超过 20%。

  公司生化检测试剂 2019 年收入 1.08 亿元，同比增长 68%，毛利率同比提高 6.32pct 至 67.53%。公司现有生化产品有注册证 141 张，种类齐全。公司微生物检测抓住竞争对手梅里埃退出中国市场机会，2019 年收入 2.16亿元，同比增长 30%，增速快于 2018 年 19%的增速，毛利率也同比提高4.01pct 至 53.17%，微生物质谱投放约 50 台。在疫情恢复背景下，我们预计 2020 年生化检测和微生物检测试剂收入同比增长 30%和 20%。布局领先的 IVD 国产龙头，维持“买入”评级

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